国泰君安：卫士通(002268)以密码技术分享安全市场较快增长
　　中信建投：卫士通(002268)信息安全专家
　　渤海证券：卫士通(002268)国内信息安全密码产品的龙头
　　长江证券〔股吧 行情〕：卫士通(002268)新股分析报告
　　国都证券：卫士通(002268)信息安全产业的核心提供商
　　西南证券：卫士通(002268)信息安全领域中的贵族
　　东方证券：卫士通：守卫信息 保证安全
　　国金证券：卫士通(002268)募集资金项目是增长新起点
　　申银万国：卫士通定位分析：信息安全领域的专家型IT企业

卫士通(002268)以密码技术分享安全市场较快增长

　　公司是国内最大的密码产品供应商和特定敏感行业用户市场最大的信息安全厂商。主要产品为信息安全设备类产品、系统类产品及安全集成与服务。根据公司营收和国内信息安全产业市场规模推算，2007年公司的市场份额为3.0%。

　　密码技术是公司的核心技术，加密产品是公司的主导产品。公司拥有政府用户、金融和军工等大型企业集团用户资源，三者合计占营收的96%。公司采用"哑铃式"的经营模式，专注于研发和销售，将部分通用化、标准化生产工序外包，以降低成本。

　　国内信息安全产业正处于快速成长阶段。预计2008-2012年，国内信息安全产品市场CAGR将达到23.3%，到2012年市场规模达到190.71亿元。到2011年，中国将超越澳大利亚成为亚太地区最大的安全市场。

　　目前，行业市场占到整个信息安全市场总量的90%以上。金融、政府、电信业的销售额较大。我国中小型企业数量众多，未来中小企业市场将是安全产业的主要竞争目标。从2005-2009年，将有72%的中小企业信息化从初级进入中高级阶段，将带动中小企业网络安全市场的增长。

　　募投项目总投资为14,729万元，投向网络安全系列产品产业化技术改造项目等四个项目。项目均为公司现有信息安全产品升级项目以及以现有安全产品的技术为基础延伸开发的新产品项目。募投项目实施后将提高现有产品的技术指标和应用广度，提升产品性能，增强公司的竞争力。

　　我们预期公司2008、2009年销售收入分别为3.10亿元、4.39亿元；归属于母公司有者的净利润分别为4922万元、6882万元；对应EPS分别为0.73元、1.03元。（国泰君安）　

卫士通(002268)信息安全专家

　　公司的体制是国有体制

　　公司的最大股东是中国电子科技集团下属三十所，是原来电子部专门研究通信加密技术的科研所。三十所占公司发行前股权比例为50.04％，公司的主要管理人员都持有公司的股权，董事长罗天文持有1.52％的股权，其他15名管理人员也持有一定的股权，总的来说公司还是国有企业，管理层持有少量的股权，公司的重大决策权还是掌握在三十所手中。

　　公司是国内信息安全产业的专家三十所原来电子部专门研究保密技术的专业研究所，在国内息安全领域占有较高的地位，是很多国家标准的参与者。卫士通在信息安全产品领域处于国内市场占有率第一名，2007年的国内市场占有率为18％。

　　国内信息安全市场以每年20％左右的速度增长，是一个不断增长的市场，公司在这个领域占有比较有利的市场地位，我们认为公司将会成为国内信息安全市场的强有力竞争者。

　　业绩预测和上市后定价分析2007年公司实现主营收入20084万元，比上年增长22.30％，实现净利润3792万元，比上年增长70.65％。业绩大幅度增长的主要原因是公司的费用控制比较好。

　　我们认为公司未来三年的主营收入和利润将以30％左右的速度增长。

　　我们认为公司上市后定价的中枢应该在2008年每股收益的30倍左右，也就是在21.9元左右，下限为18元，上限为26元。

　　风险分析

　　2007年公司的收入只增长22.30％，净利润增长了70.65％，公司的毛利率没有大幅度变化，主要是公司的费用控制明显加强，公司的费用能否一直控制这么好，是需要一段时间考察的。（中信建投）　

卫士通(002268)国内信息安全密码产品的龙头

　　卫士通在国内信息安全的密码产品市场占有率排名第一，在政府和军工的通用信息安全与安全系统集成领域的市场份额也排名第一。

　　公司的主要客户是政府、军工、金融、电信等行业客户，对安全产品的技术要求非常高，而对价格并不十分敏感。因此，卫士通主要产品的毛利率较高，2007年综合毛利率为64%。

　　公司所处的行业进入壁垒较高。公司是目前国内唯一一家同时拥有涉及国家秘密的计算机信息系统集成甲级资质和商用密码科研、生产、销售定点单位全部资质的企业。

　　风险提示：

　　公司未来发展主要的风险在于，能否从军工、政府市场向其他领域市场拓展，并在电信、金融等重点行业提高市场份额。

　　另外一个风险在于公司与控股股东的关联交易。2007年，卫士通向控股股东销售5427.7万，占公司营业收入的27％，而且关联交易的毛利率为54.5%，低于公司的综合毛利率。

　　投资建议：

　　预计08、09年公司分别实现每股收益0.73、0.96元。按行业估值水平，给予公司22-28倍的2008年市盈率。公司08年合理价值为16-20元。建议询价区间10.5-13.5元。（渤海证券）

卫士通(002268)新股分析报告

　　1、卫士通是国内最大的密码产品供应商，同时也是国内涉密资质最高和产品线最全的密码提供商，公司欲打造以密码技术为核心的信息安全整体解决方案服务商。

　　2、互联网的普及使众多企业受到外部非法用户的侵袭，而企业内部合法用户以非法手段盗窃企业内部数据案例日益增多，在面临内外双重夹击的威胁下，企业对信息安全的投入刻不容缓，中国信息安全业将迎来快速增长。同时，在信息安全向整体解决方案转型的背景下，国内企业面临较好发展机遇。

　　3、国家对密码产品企业资质的限制使公司密码产品优势依然能够维持，密码产品在有限的竞争市场中将保持稳定增长，作为整体解决方案的系统产品是未来信息安全业发展的主流趋势，利用密码产品形成的庞大客户资源，公司系统产品有望迎来高速增长。

　　4、募集资金主要投向系统类产品，这表明了公司在巩固密码类产品优势的基础上，着重向安全系统领域发展的战略。我们认为公司募投项目符合行业发展趋势。另外，我们认为，公司募投项目将完善公司产品线，增强公司在信息安全领域的技术实力。

　　5、我们预计公司2008-2010年EPS分别为0.72元、0.94元和1.22元。公司未来成长性较好，按照行业平均PE，给予公司2008年25-30倍PE较为合理，合理价位在18.0-21.6元，公司发行价为12.12，建议"积极申购"。（长江证券　马先文）

卫士通(002268)信息安全产业的核心提供商

　　1、公司专业从事商用（民用）相关通信安全及保密产品的研制、生产及销售并提供信息安全整体解决方案，属于信息产业领域中以密码为核心技术的信息安全行业。

　　2、公司的市场占有率较高。公司2004-2006年密码产品的国内市场占有率排名均居国内信息安全厂商第一。自2004年以来，公司信息安全设备/系统及安全集成在政府和军工等大型企业集团用户市场的市场占有率排名居国内信息安全厂商第一。

　　3、我国政府、公共事业、金融等机构设置上都比较庞大，互联网规模在世界上也位居前列，而与之相比我国的信息安全市场规模还处于起步阶段，同发达国家差距较大，目前已经进入高速增长期，成长空间巨大，CCID预测行业增长率约为20%。

　　4、信息安全行业已被列入党和国家各类发展规划文件中的重要发展目标。信息安全的三大应用领域中，政府投资力度加大，预计十一五期间政府投资可能达到40亿元，而我国目前的信息安全市场规模为50亿元左右。

　　5、除政府投资外，金融、公共事业对信息产业的需求也不断增加，对信息安全的认识也不断加深。同时，我国的中小企业数量众多，且多数还没有使用信息安全产品，未来将推动行业高速发展。（国都证券）

卫士通(002268)信息安全领域中的贵族

　　在企业信息化过程中，加强企业信息安全建设成为必然趋势，信息安全行业需求发展迅猛。根据相关预测，中国信息安全产业未来仍将保持20%左右的年均增长率，2010年达到约154亿元人民币的市场规模，成长空间较为广阔。

　　公司主要产品为信息安全设备类产品、系统类产品及安全集成与服务。最近三年公司产品迅速增长，2005年、2006年和2007年公司分别实现营业收入114,555,080.32万元、163,513,683.12万元和200,845,845.40万元，2007年、2006年公司营业收入分别比上一年增长42.74%和22.83%。

　　公司本次拟募集资金14,729万元，公司募投项目主要由四部分组成。我们认为，网络安全系列产品产业化技术改造项目、"一Key通"综合安全防护系统升级技术改造项目的盈利预期最为强烈。

　　2008、2009、2010年的PE分别为30倍、26倍和18倍；基本每股收益分别为0.61元、0.73元和0.88元。预期公司二级市场的合理价格为15.8-18.3元，对应08年动态市盈率为20-25倍，建议一级市场询价区间为12.2-15.3元。（西南证券）

卫士通：守卫信息 保证安全

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　公司提供全系列密码产品、安全产品和安全系统，包括核心的加密模块和安全平台，密码产品和安全设备整机、以及具备多种安全防护能力的安全系统。目前主要分为设备类产品、系统类产品、安全集成与服务三大类。

　　公司各类产品及服务的盈利能力较强，从各项业务非常高的毛利率情况就可以看到，并且总体上2005至2007年的毛利率水平变化较少。这一方面是因为公司在市场上具有较强的技术优势(在密码类产品上尤其如此)，另一方面，公司的客户主要为政府、军工等大企业集团，这些客户对产品、服务的品质要求较高，对价格敏感性较低。从未来而言，高端市场仍然能够成为公司做大作强的基础，而且前在竞争者进入的壁垒将非常高。

　　过去，国内信息化建设与国外发达国家相比较为滞后，在信息安全上的投入也远远低于欧美发达国家，在全球信息化市场中占比始终维持在1.5%左右，但是随着未来国内信息化投入逐渐加速，国内信息安全市场在全球市场占必将逐渐提高。预计2011年国内信息安全市场规模将达到180亿元。

　　本次募集资金将投资于网络安全系列产品产业化技术改造项目、"一Key通"综合安全防护系统升级技术改造项目、电子政务安全信息交换系统技术改造项目以及金融安全综合防护系统技术改造项目。以上项目总投资合计需要14729万元。本次募投项目主要是通过对原有产品的升级和产品线延伸，针对新的用户需求开拓新的市场空间和目标客户群，而现有产品将满足现有用户的需求。

　　我们预计公司08、09年将实现每股收益0.63元与0.85元。考虑到公司所处行业未来的高成长性以及公司的行业优势地位，公司的合理价格中枢为08年35倍市盈率，即22.05元，考虑到近日中小版新股上市首日涨幅，预计首日运行区间为：30.30元-36.36。（东方证券　童胜）

卫士通(002268)募集资金项目是增长新起点

　　信息安全的日益受到重视、政策的支持与市场正处在发展初期推动着我国信息安全市场快速增长。

　　依托电子所公司在政府、军队等领域获得较好的业务成长，其加密业务已成为企业核心的竞争力所在，然而该领域市场空间较小，企业正积极开拓新的市场领域，募集资金项目将成为企业未来增长新的起点。

　　然而，相对原有业务，募集资金项目的盈利能力较弱，同时也是企业新涉足的领域，我们担心卫士通短期内ROE将会出现下滑态势，但综合我们对各项业务竞争格局的分析，我们认为企业有能力成功开拓新的业务。

　　我们预测公司在2008-2010年将实现净利润45.59、55.90和69.52百万，分别同比增长35.09%、22.63%和24.36%，按上市后的总股本计算的EPS分别为0.679、0.833和1.036元。

　　我们使用相对估值办法对企业进行合理定价，考虑到未来两年企业毛利率出现下滑态势，因此给予一定的安全边际，认为卫士通合理定价为20.825元，相当于08年30.67倍，09年的25倍市盈率。

　　我们需要关注募集资金项目出现波动与关联交易风险。（国金证券　程兵）

卫士通定位分析：信息安全领域的专家型IT企业

　　卫士通是中国最早进入信息安全领域的公司之一，公司在成立至今的十年间，发展迅速，销售收入超过两亿元，并建立起了完善的营销服务网络。各大部委、银行、税务、电力、电信、军工集团，以及很多大型企业、集团均成为了公司用户。目前公司也在积极向中小企业和个人用户市场扩展。

　　目前中国信息安全产业仍处于爆发增长期，市场持续快速发展。2003年以来，中国网络安全市场规模每年均以20％以上的速度增长，预计到2010年市场规模将达到105亿元。

　　中国信息化进程加快，行业与企业信息化程度不断加深，成为信息安全市场持续发展的推动因素。作为中国信息安全领域的领先厂商，我们预计公司未来三年销售收入将稳定快速增长，复合增长率有望达到50％。

　　在估值方面，我们认为，公司所处的信息安全市场正处于快速增长期，且公司是市场中具备技术优势的领先厂商，尽管没有类似的可比公司，但从大的分类来看，可以参考计算机应用行业的平均估值水平。另一方面，由于信息安全是一个竞争较为激烈的市场，出于谨慎考虑，我们选取略低于行业平均水平的市盈率，即08年21倍与09年17倍，则相应的合理价格区间为15.8-19.4元。

　　我们建议公司的询价区间为12.2-14.6元，对应07年市盈率24.4-29.2倍。

　　特别提示：本报告所预测新股定价区间，是在现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。（申银万国）